股指減少現(xiàn)貨拋壓加杠桿的蝴蝶效應(yīng)

    股指期貨減少了現(xiàn)貨市場(chǎng)超過(guò)4000億的拋壓。正是因?yàn)橛辛斯芍钙谪浱妆��?duì)沖，意味著現(xiàn)貨市場(chǎng)有近4000億的股票不用減持拋售。

    自6月中旬以來(lái)，股市展開(kāi)了一輪持續(xù)快速調(diào)整。

    回顧本輪市場(chǎng)的上漲和下跌，我們可以發(fā)現(xiàn)，支撐上漲的基本因素并沒(méi)改變，即中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)處于探底回升趨勢(shì)、改革預(yù)期和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行。但市場(chǎng)調(diào)整和恐慌心理又從何而來(lái)，該如何解釋?zhuān)?/p>

    杠桿的蝴蝶效應(yīng)

    有關(guān)市場(chǎng)調(diào)整的因素眾多，包括前期漲速過(guò)快、上市公司減持等。其中眾所周知的原因之一，是在上漲過(guò)程中的配資資金、杠桿資金引爆風(fēng)險(xiǎn)，形成踩踏效應(yīng)，蝴蝶的翅膀扇動(dòng)了整個(gè)資本市場(chǎng)。

    期貨交易也是使用杠桿資金，但自期貨交易出現(xiàn)百余年來(lái)，已形成了一套十分完備的規(guī)范和應(yīng)對(duì)機(jī)制，比如保證金制度、當(dāng)日無(wú)負(fù)債結(jié)算制度、持倉(cāng)限額制度、強(qiáng)行平倉(cāng)制度、風(fēng)險(xiǎn)警示制度等，因此期貨市場(chǎng)基本不會(huì)出現(xiàn)因自身運(yùn)行觸發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)�，F(xiàn)貨杠桿交易具有助漲助跌性質(zhì)，因此證券市場(chǎng)在發(fā)展融資融券業(yè)務(wù)時(shí)也借鑒了期貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理制度和經(jīng)驗(yàn)，但為什么還至于出現(xiàn)杠桿的破壞性呢？

    短期內(nèi)集聚規(guī)模龐大的杠桿資金，是我國(guó)證券市場(chǎng)新興加轉(zhuǎn)軌階段出現(xiàn)的重大課題。監(jiān)管層也早已意識(shí)到這一問(wèn)題， 4月初證監(jiān)會(huì)就高杠桿的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)研了申銀萬(wàn)國(guó)證券，此后又采取了相應(yīng)的降杠桿措施，這對(duì)夯實(shí)市場(chǎng)基礎(chǔ)、促進(jìn)市場(chǎng)持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展是十分必要的。但形勢(shì)比人強(qiáng)，在《證券公司融資融券業(yè)務(wù)管理辦法》征求修訂意見(jiàn)過(guò)程中，杠桿資金的破壞性就顯現(xiàn)出來(lái)了。

    股指期貨減少了現(xiàn)貨超4000億拋壓

    需要指出的是，市場(chǎng)快速、劇烈調(diào)整的另一深層次原因是現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)的發(fā)展不匹配。

    期貨市場(chǎng)是風(fēng)險(xiǎn)管理市場(chǎng)，國(guó)外的養(yǎng)老基金、共同基金如果沒(méi)有期貨及衍生品風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖方案，根本就不能進(jìn)入證券市場(chǎng)投資。

    目前我們的證券市場(chǎng)總市值60萬(wàn)億，保證金余額超過(guò)3萬(wàn)億，期貨市場(chǎng)保證金僅3600億，其中還大部分是參與商品期貨；證券直接開(kāi)戶的投資者超過(guò)2.15億戶，基金投資者數(shù)量2.2億戶，另外還有為數(shù)眾多的私募產(chǎn)品投資者，而期貨市場(chǎng)的有效投資者不到100萬(wàn)；證券市場(chǎng)的產(chǎn)品和業(yè)務(wù)創(chuàng)新遠(yuǎn)遠(yuǎn)走在期貨市場(chǎng)前面，有關(guān)分級(jí)基金、融資融券等業(yè)務(wù)的杠桿率、復(fù)雜性不亞于期貨交易，一些分級(jí)B基金兩次下折后投資者虧損近90%，風(fēng)險(xiǎn)度與期貨交易不相上下，其業(yè)務(wù)規(guī)模也超過(guò)期貨市場(chǎng)的承載能力。

    7月9日，滬深300指數(shù)期貨開(kāi)盤(pán)就開(kāi)始逐步降低貼水，中證500主力合約更是直接漲停，吸引大量資金在股票市場(chǎng)做多，當(dāng)日兩市所有交易個(gè)股全部上漲，超過(guò)1000只股票漲停。但這樣的措施能否被操縱于做空？顯然是極不現(xiàn)實(shí)的。

    首先交易所有嚴(yán)格的賬戶管理和監(jiān)控機(jī)制，交易額度和持倉(cāng)額度都有限制，套期保值額度也需審批。其次沒(méi)有在現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)同時(shí)做空的資金量，這涉及兩個(gè)市場(chǎng)數(shù)千億資金。再次，市場(chǎng)受“國(guó)家隊(duì)”意志的影響才會(huì)形成做多力量，但受制于賬戶體系嚴(yán)格監(jiān)管，無(wú)法跟隨做空操縱形成合力。