降準(zhǔn)來臨、股市有望迎來估值的修復(fù)

    目前市場(chǎng)有憂有喜，擔(dān)憂集中于以下幾個(gè)方面：第一，在去杠桿的大背景下，地產(chǎn)融資和地方政府的融資受到較大限制。因此，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂仍然揮之不去。第二，隨著PPI的下行、融資成本以及勞動(dòng)力成本的抬升，大部分板塊業(yè)績(jī)?cè)鏊偃匀幻媾R較大壓力。第三，敘利亞問題、中美貿(mào)易爭(zhēng)端、利率不斷上升都會(huì)對(duì)當(dāng)前高估的美國(guó)市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊。若美股市場(chǎng)出現(xiàn)快速下跌，中國(guó)股市也將受到直接的情緒沖擊。但是隨著降準(zhǔn)的來臨，股市有望迎來估值的修復(fù)。

    一季度GDP同比增速6.8%，較去年三四季度持平。一季度凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率下跌轉(zhuǎn)負(fù)，投資的貢獻(xiàn)率與去年底持平，而消費(fèi)的貢獻(xiàn)率大幅提升并依然占據(jù)主導(dǎo)。一季度工業(yè)增加值同比增速6.8%，其中1—2月回升至7.2%，3月大幅降至6%。3月工業(yè)增速下降，除了高基數(shù)效應(yīng)之外，工業(yè)生產(chǎn)旺季不旺也是重要原因。一季度投資同比增速7.5%，較去年四季度小幅回升，其中3月單月增速回落至7.2%。一季度制造業(yè)投資增速回落至3.8%，設(shè)備投資周期遲遲沒有啟動(dòng)。一季度基建投資增速8.3%，連續(xù)四個(gè)季度下滑。2018年基建投資開局較弱，與地方政府去杠桿、積極財(cái)政力度減弱有關(guān)。一季度房地產(chǎn)投資同比增速10.4%，創(chuàng)下2014年三季度以來新高，其中3月增速10.9%。雖然地產(chǎn)投資超預(yù)期，但鑒于銷售放緩和房企到位資金持續(xù)下滑，地產(chǎn)投資仍然在年內(nèi)面臨下滑壓力。

    4月17日央行決定，從2018年4月25日起，下調(diào)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)。同日，上述銀行將各自按照“先借先還”的順序，使用降準(zhǔn)釋放的資金償還其所借央行的中期借貸便利（MLF）。2014年以來，央行以結(jié)構(gòu)寬松替換總量寬松的模式建立了利率市場(chǎng)化模型的雛形。伴隨著2018年去杠桿進(jìn)入到實(shí)質(zhì)性階段，本次定向?qū)捤捎欣�于緩解銀行負(fù)債成本，從而降低結(jié)構(gòu)性支持行業(yè)的融資成本。一季度國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況顯示，今年開局良好，同比增長(zhǎng)6.8%，顯示出目前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)良好。但是在2018年國(guó)內(nèi)金融周期向下的情況下，疊加外貿(mào)環(huán)境的進(jìn)一步惡化，宏觀下行預(yù)期得到強(qiáng)化。在這一背景下，央行定向降準(zhǔn)有利于緩和經(jīng)濟(jì)下行壓力。我們測(cè)算顯示，地產(chǎn)基建受限之下，2018年企業(yè)盈利增速將繼續(xù)下滑。本次央行定向降準(zhǔn)的釋放無疑在于穩(wěn)定市場(chǎng)的宏觀預(yù)期。在未來經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型過程中，流動(dòng)性的邊際改善利于成長(zhǎng)股的相對(duì)溢價(jià)空間打開。

    一季度GDP數(shù)據(jù)未超預(yù)期，股債市場(chǎng)短期反應(yīng)也都較為平淡。雖然地產(chǎn)投資超預(yù)期，但鑒于銷售放緩和房企到位資金持續(xù)下滑，我們判斷地產(chǎn)投資仍然在年內(nèi)面臨下滑壓力。值得留意的是，央行下調(diào)部分銀行的存款準(zhǔn)備金率100個(gè)BP，緩沖了“緊信用”對(duì)實(shí)體領(lǐng)域融資的壓制，且對(duì)小微企業(yè)有偏向性。政策積極信號(hào)有助于降低內(nèi)外部不確定性，緩解市場(chǎng)負(fù)面情緒，有利于前期超跌的藍(lán)籌板塊修復(fù)。整體來看，流動(dòng)性的改善有利于提高中小創(chuàng)的估值空間。